自2015年藥品審評(píng)審批制度改革以來(lái)，我國(guó)醫(yī)藥創(chuàng)新政策環(huán)境明顯改善。2018年港股“18A”上市新規(guī)及2019年上交所科創(chuàng)板的推出，極大豐富了生物醫(yī)藥投資退出渠道，快速推高了資本市場(chǎng)對(duì)生物醫(yī)藥的投資熱情。據(jù)艾昆緯統(tǒng)計(jì)分析，2021年生物醫(yī)藥整體融資額（一級(jí)市場(chǎng)+IPO）較2017年增長(zhǎng)近3.5倍（醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)IPO融資變化情況詳見圖1）。但受到監(jiān)管政策趨嚴(yán)、國(guó)際環(huán)境變化、新冠肺炎疫情反復(fù)等因素影響，自2021年四季度起，我國(guó)生物醫(yī)藥融資急劇放緩，生物醫(yī)藥企業(yè)一、二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)持續(xù)低迷。那么，我國(guó)生物醫(yī)藥投資是否已見頂？未來(lái)五年投資前景如何？

從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和臨床需求來(lái)看，我國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)仍存在巨大的發(fā)展空間。當(dāng)前我國(guó)新藥研發(fā)與全球差距正逐步縮小，但靶點(diǎn)扎堆、適應(yīng)癥集中等問題仍然存在。艾昆緯認(rèn)為，未來(lái)有兩類本土藥企值得關(guān)注：一是參與全球競(jìng)爭(zhēng)的first-in-class類企業(yè)。這類企業(yè)錨定國(guó)際化定位，而短期內(nèi)仍將曲折前行，未來(lái)將引領(lǐng)我國(guó)生物醫(yī)藥國(guó)際化發(fā)展及創(chuàng)新突破。二是我國(guó)優(yōu)質(zhì)me-better龍頭企業(yè)。這類企業(yè)立足國(guó)內(nèi)醫(yī)藥市場(chǎng)，短期以規(guī)模取勝，中長(zhǎng)期逐步向創(chuàng)新轉(zhuǎn)型。上述兩類企業(yè)將是我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)升級(jí)的主要貢獻(xiàn)者。與此同時(shí)，外資藥企不斷將新藥引入我國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)，在競(jìng)爭(zhēng)加劇的同時(shí)，將有利于我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的加速創(chuàng)新升級(jí)。未來(lái)五年，我國(guó)醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。

生物醫(yī)藥發(fā)展空間廣闊三方資金支持藥品研發(fā)

近年來(lái)，我國(guó)集采、醫(yī)保談判等政策的推進(jìn)速度及強(qiáng)度不斷超出預(yù)期，其背后核心邏輯是鼓勵(lì)創(chuàng)新，提高藥品和醫(yī)療器械質(zhì)量，優(yōu)化醫(yī)保支出。醫(yī)�？刭M(fèi)常態(tài)化趨勢(shì)已定，商業(yè)保險(xiǎn)前景雖仍不甚明朗，我國(guó)醫(yī)保支出已呈“騰籠換鳥”之勢(shì)。

我國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)仍存在較大發(fā)展空間。艾昆緯數(shù)據(jù)顯示，以生物藥為例，過(guò)去十年，全球生物藥銷售額年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)兩位數(shù)，相較小分子藥物，其市場(chǎng)份額顯著提高。我國(guó)生物藥市場(chǎng)規(guī)模雖然在2019年首次突破千億元人民幣，但2020年在總體醫(yī)藥市場(chǎng)中占比僅14%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)占比20%～40%的水平。

創(chuàng)新生物藥主要集中在腫瘤、風(fēng)濕免疫、糖尿病等治療領(lǐng)域，目前我國(guó)腫瘤生物藥市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)尤為迅速，年復(fù)合增長(zhǎng)率超30%。對(duì)比美國(guó)，我國(guó)各個(gè)疾病領(lǐng)域中生物藥銷售占比都有較大的提升空間。

在我國(guó)處方藥銷售升級(jí)換代的進(jìn)程中，進(jìn)口品種的地產(chǎn)化也將是一大趨勢(shì)。企業(yè)如能很好地承接技術(shù)轉(zhuǎn)移，有效整合供應(yīng)鏈，控制生產(chǎn)成本，確保銷售平臺(tái)有效覆蓋，未來(lái)將獲益匪淺。

據(jù)艾昆緯統(tǒng)計(jì)，2020年，我國(guó)新藥研發(fā)投入高達(dá)190億美元，占全球藥物研發(fā)支出的10%，預(yù)計(jì)未來(lái)仍將保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，增速也將遠(yuǎn)超全球平均增速（詳見圖2）。但從投入費(fèi)用的金額看，中美之間仍有較大差距。

我國(guó)藥品研發(fā)投入的資金來(lái)源主要有政府、企業(yè)和資本市場(chǎng)三方面。近幾年，政府研發(fā)投入總體呈增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但受新冠肺炎疫情影響，2020年財(cái)政科技撥款有所回落。

艾昆緯分析發(fā)現(xiàn)，近幾年企業(yè)研發(fā)投入持續(xù)增加。其中，2020年比2016年增長(zhǎng)近4倍，但與美國(guó)相比仍存在較大差距；研發(fā)支出占總收入比例不足10%，也低于美國(guó)16%的平均水平。

資本市場(chǎng)投入熱情一度高漲，近期進(jìn)入觀望階段。在中美雙方監(jiān)管機(jī)構(gòu)保持良好溝通的前提下，市場(chǎng)將逐漸趨于理性。醫(yī)藥市場(chǎng)產(chǎn)品為抗經(jīng)濟(jì)周期品類，新冠肺炎疫情影響下，其他產(chǎn)業(yè)急劇收縮，資金流向生物醫(yī)藥，一、二級(jí)市場(chǎng)融資規(guī)模過(guò)去五年均創(chuàng)歷史新高。同時(shí)，人民幣資金LP（為風(fēng)險(xiǎn)投資公司提供資產(chǎn)的投資者）成為市場(chǎng)主導(dǎo)，募資環(huán)境明顯改善。

三大領(lǐng)域迅猛發(fā)展創(chuàng)新發(fā)展水平不斷提升

據(jù)艾昆緯觀察分析，近年來(lái)，我國(guó)醫(yī)藥研發(fā)投入資金主要流向腫瘤治療新藥研發(fā)、大分子生物藥研發(fā)及CDMO（合同定制研發(fā)生產(chǎn)機(jī)構(gòu)）產(chǎn)業(yè)，大量資金的涌入促成了這些領(lǐng)域的迅猛發(fā)展。

腫瘤治療新藥研發(fā)

據(jù)艾昆緯統(tǒng)計(jì)分析，近10年來(lái)，全球藥物創(chuàng)新水平不斷提高，在研新藥數(shù)量從2011年的不到3500種增長(zhǎng)到2021年的近6000種，其中腫瘤治療在研新藥近2000種，是備受關(guān)注的研發(fā)熱點(diǎn)。

聚焦我國(guó)新藥研發(fā)情況，從臨床試驗(yàn)適應(yīng)癥分布來(lái)看，我國(guó)創(chuàng)新藥適應(yīng)癥主要集中在腫瘤，與全球整體趨勢(shì)相同。但由于人種、生活習(xí)慣的差異，我國(guó)居民疾病譜與歐美存在差異，符合我國(guó)臨床未滿足的需求正在推動(dòng)越來(lái)越多“根植中國(guó)服務(wù)中國(guó)”的藥物研發(fā)。

大分子生物藥研發(fā)

生物藥按照技術(shù)路線的不同可以分為單抗、雙抗、抗體偶聯(lián)藥物（ADC）和細(xì)胞/基因治療等。

單抗?目前我國(guó)已上市的單抗靶點(diǎn)比較集中，預(yù)計(jì)未來(lái)兩年會(huì)有更多不同靶點(diǎn)的生物藥上市。在PD-1和VEGF領(lǐng)域，我國(guó)已上市的生物藥數(shù)量領(lǐng)先于美國(guó)，但在其他熱門靶點(diǎn)與美國(guó)仍有差距。

雙抗、ADC?近年來(lái)，國(guó)內(nèi)企業(yè)正通過(guò)引進(jìn)技術(shù)或調(diào)整已有技術(shù)，構(gòu)建差異化研發(fā)平臺(tái)。國(guó)內(nèi)雙抗及ADC藥物研發(fā)進(jìn)程加速，大量研發(fā)管線藥物已進(jìn)入Ⅲ期臨床試驗(yàn)，未來(lái)3～5年有望迎來(lái)集中上市。例如，榮昌生物HER2-ADC藥物RC48已于2021年6月在我國(guó)獲批上市，云頂新耀Trop2 ADC藥物也已開展上市申報(bào)。在靶點(diǎn)布局方面，除了主流的HER2、Tr op2外，眾多新興靶點(diǎn)成為新藥研發(fā)對(duì)象。

GCT（基因/細(xì)胞療法）?我國(guó)企業(yè)在全球GCT研發(fā)中占據(jù)著舉足輕重的地位，多家跨國(guó)藥企和本土藥企也在我國(guó)積極布局GCT藥物研發(fā)。2021年2月28日，金斯瑞生物旗下傳奇生物的靶向BCMA嵌合抗原受體T細(xì)胞（CAR-T）產(chǎn)品Cil t a-cel正式在美國(guó)獲批上市，成為首款獲得美國(guó)食品藥品管理局批準(zhǔn)的我國(guó)自主開發(fā)的CAR-T細(xì)胞療法產(chǎn)品。

CDMO產(chǎn)業(yè)

伴隨著創(chuàng)新藥的迅猛增多，CDMO產(chǎn)業(yè)也呈現(xiàn)出高速發(fā)展態(tài)勢(shì)。我國(guó)CDMO產(chǎn)業(yè)正加速形成獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。艾昆緯數(shù)據(jù)顯示，目前，我國(guó)CDMO市場(chǎng)主要由小分子藥物占據(jù)，占比約80%；生物制劑以及基因/細(xì)胞療法CDMO將保持25%～30%左右的高速增長(zhǎng)，未來(lái)比例有望提升。

CDMO產(chǎn)業(yè)發(fā)展驅(qū)動(dòng)力主要來(lái)自于國(guó)內(nèi)完善的化工體系和低成本工程師紅利、產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)以及技術(shù)的快速升級(jí)。具體而言，小分子CDMO受益于成本優(yōu)勢(shì)，全球藥品CDMO向我國(guó)轉(zhuǎn)移，工藝開發(fā)拓展升級(jí)及潛在藥廠地產(chǎn)化需求，推動(dòng)我國(guó)CDMO產(chǎn)業(yè)發(fā)展。大分子CDMO產(chǎn)業(yè)發(fā)展驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于大分子創(chuàng)新藥研發(fā)和商業(yè)化的加速，以及海外技術(shù)人才回國(guó)帶來(lái)工程師紅利。GCT CDMO產(chǎn)業(yè)發(fā)展受益于新治療領(lǐng)域的興起和GCT技術(shù)的快速發(fā)展，我國(guó)本土臨床需求利好，以及企業(yè)關(guān)注“根植中國(guó)服務(wù)中國(guó)”需求。

多因素趨動(dòng)行業(yè)升級(jí)分化回歸創(chuàng)新本源是發(fā)展方向

未來(lái)，來(lái)自政府、企業(yè)、資本市場(chǎng)的資金將持續(xù)投入創(chuàng)新藥的研發(fā)。資金將更多地向已證明自身研發(fā)、注冊(cè)及商業(yè)化實(shí)力的企業(yè)聚攏，馬太效應(yīng)將加大。

從政府端看，生命科學(xué)領(lǐng)域在未來(lái)五年內(nèi)仍將是我國(guó)鼓勵(lì)發(fā)展的主要行業(yè)之一。為提升國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，解決“卡脖子”難題，我國(guó)政府部門對(duì)生物醫(yī)藥研發(fā)的資金投入將保持穩(wěn)定，主要用于基礎(chǔ)研究或產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)。

從企業(yè)端看，隨著醫(yī)�？刭M(fèi)常態(tài)化，未來(lái)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)將加劇。創(chuàng)新藥收益不及預(yù)期的潛在風(fēng)險(xiǎn)，將影響企業(yè)自有資金對(duì)研發(fā)的投入力度和方向。傳統(tǒng)龍頭藥企將充分利用現(xiàn)有產(chǎn)品穩(wěn)定現(xiàn)金流及銷售平臺(tái)，快速實(shí)現(xiàn)me-better產(chǎn)品商業(yè)化變現(xiàn)，穩(wěn)中前行，逐步向創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型。而研發(fā)導(dǎo)向型企業(yè)隨著研發(fā)效率和實(shí)力的提升，將會(huì)持續(xù)投入first-in-class產(chǎn)品的研發(fā)，積極參與本土及國(guó)際市場(chǎng)角逐。

在資本市場(chǎng)方面，中長(zhǎng)期無(wú)論是國(guó)內(nèi)資本還是海外資本都將因潛在的巨大市場(chǎng)看好我國(guó)生物醫(yī)藥公司。從短期來(lái)看，受經(jīng)濟(jì)摩擦影響，美元基金投資或?qū)⒏鼮橹?jǐn)慎。由于預(yù)期收益率的下降，市場(chǎng)將逐漸回歸理性，整體資金投入或向頭部標(biāo)的集中。

總體而言，隨著醫(yī)改深化、新藥研發(fā)加速迭代、海外專業(yè)人才回流、資本支持充足，“十四五”期間我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)將持續(xù)升級(jí)并分化。一方面，針對(duì)我國(guó)市場(chǎng)的臨床需求，具有超強(qiáng)渠道優(yōu)勢(shì)、一體化供應(yīng)鏈及成本管控能力的企業(yè)將通過(guò)產(chǎn)品引入及國(guó)產(chǎn)替代，快速提升市場(chǎng)份額，百億俱樂部企業(yè)將強(qiáng)者愈強(qiáng)；另一方面，“根植中國(guó)服務(wù)中國(guó)”的中國(guó)創(chuàng)新藥企需要從“泛泛創(chuàng)新1.0”向“精選優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新2.0”邁進(jìn)，在逐步完善的生物醫(yī)藥研發(fā)生態(tài)里，尋求真正具有臨床價(jià)值的創(chuàng)新藥。在競(jìng)爭(zhēng)加劇的當(dāng)下，回歸創(chuàng)新本源、推動(dòng)以臨床價(jià)值為導(dǎo)向的差異化創(chuàng)新是我國(guó)醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的主旋律。在政府部門的支持和引導(dǎo)下，我國(guó)醫(yī)藥創(chuàng)新發(fā)展必將邁上新臺(tái)階。